…Tiếp theo
3. Kênh dẫn vốn thị trường trái phiếu doanh nghiệp: Tiềm năng lớn nhưng cần tái thiết nền tảng niềm tin
Thị trường trái phiếu doanh nghiệp có vai trò đặc biệt quan trọng đối với quá trình phát triển thị trường vốn dài hạn. Khác với vốn cổ phần, phát hành trái phiếu cho phép doanh nghiệp huy động nguồn vốn nợ từ nhà đầu tư mà không trực tiếp làm thay đổi cơ cấu sở hữu.
Đối với doanh nghiệp có dòng tiền tương đối ổn định, kế hoạch đầu tư rõ ràng và năng lực trả nợ phù hợp, trái phiếu doanh nghiệp có thể trở thành công cụ tài trợ trung và dài hạn hiệu quả.
Theo dữ liệu do VBMA tổng hợp từ HNX và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, tổng giá trị phát hành trái phiếu doanh nghiệp trong 9 tháng đầu năm 2026 đạt 428.527 tỷ đồng. Trong đó, phát hành riêng lẻ đạt 370.572 tỷ đồng (khoảng 86,5%), còn phát hành ra công chúng đạt 57.955 tỷ đồng (khoảng 13,5%).
Nhóm ngân hàng chiếm khoảng 53% giá trị phát hành và nhóm bất động sản chiếm khoảng 40% trong 9 tháng năm 2026. Cơ cấu này cho thấy sự tập trung đáng kể của hoạt động phát hành vào hai nhóm ngành.
Mặc dù quy mô phát hành đã cải thiện, thị trường trái phiếu doanh nghiệp vẫn phải đối mặt với những vấn đề liên quan đến cơ cấu tổ chức phát hành, chất lượng công bố thông tin, khả năng trả nợ và thanh khoản trên thị trường thứ cấp.
Theo dữ liệu được tổng hợp từ VBMA, giá trị trái phiếu dự kiến đáo hạn trong quý IV/2026 ở mức hơn 70.000 tỷ đồng. Đây là áp lực cần tiếp tục theo dõi, đặc biệt đối với doanh nghiệp có dòng tiền kinh doanh yếu hoặc phụ thuộc lớn vào hoạt động tái cấp vốn.
Từ góc độ phân tích rủi ro tín dụng, Saigon Ratings cho rằng thị trường trái phiếu doanh nghiệp cần chuyển từ mô hình huy động vốn chủ yếu dựa vào tài sản bảo đảm và lợi suất kỳ vọng sang mô hình định giá dựa trên chất lượng tín nhiệm thực chất.
Nhà đầu tư cần được cung cấp đầy đủ thông tin về năng lực tài chính, chất lượng tài sản, cấu trúc nợ, dòng tiền trả nợ và mức độ rủi ro của doanh nghiệp phát hành. Cần phát triển các sản phẩm trái phiếu có kỳ hạn và phương thức trả nợ phù hợp với chu kỳ dòng tiền, thay vì tập trung quá lớn vào các khoản phát hành có nghĩa vụ thanh toán gốc vào cuối kỳ.
Một thị trường trái phiếu phát triển bền vững phải có cơ chế phân hóa rủi ro rõ ràng. Doanh nghiệp có chất lượng tín nhiệm tốt, hoạt động kinh doanh ổn định và quản trị tài chính minh bạch cần có khả năng tiếp cận vốn với mức chi phí phù hợp hơn so với doanh nghiệp có rủi ro tín dụng cao.
Điều này đòi hỏi hoạt động xếp hạng tín nhiệm độc lập phải được phát triển theo hướng chuyên nghiệp, có phương pháp luận rõ ràng và được sử dụng thực chất trong quá trình ra quyết định đầu tư.
II. NHU CẦU NGUỒN VỐN TRUNG VÀ DÀI HẠN CHO NỀN KINH TẾ GIAI ĐOẠN 2026–2030
1. Nhu cầu vốn đầu tư dài hạn phục vụ mục tiêu tăng trưởng kinh tế
Giai đoạn 2026–2030 được xác định là giai đoạn có ý nghĩa chiến lược đối với mục tiêu nâng cao tốc độ tăng trưởng, chuyển đổi mô hình phát triển và tạo lập nền tảng để Việt Nam tiến gần hơn đến mục tiêu trở thành quốc gia có thu nhập cao.
Yêu cầu tăng trưởng kinh tế cao đặt ra nhu cầu rất lớn đối với nguồn vốn đầu tư phát triển, đặc biệt trong các lĩnh vực hạ tầng, công nghiệp chế biến chế tạo, công nghệ cao, năng lượng, logistics và chuyển đổi số.
Theo các tính toán được công bố tại hội thảo chính sách ngày 22/10/2026, tổng nhu cầu vốn đầu tư của nền kinh tế giai đoạn 2026–2030 ước tính khoảng 38,5 triệu tỷ đồng, so với khoảng 17,4 triệu tỷ đồng giai đoạn 2021–2025.
Theo cùng nguồn nghiên cứu, để đạt mục tiêu tăng trưởng GDP khoảng 9–10% mỗi năm, tỷ lệ vốn đầu tư toàn xã hội cần đạt khoảng 36–39% GDP.
Như vậy, yêu cầu đặt ra không chỉ là huy động thêm vốn mà còn phải nâng cao hiệu quả sử dụng vốn đầu tư của toàn nền kinh tế.
Về mặt lý thuyết, mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng kinh tế, tỷ lệ đầu tư và hiệu quả sử dụng vốn có thể xem xét thông qua hệ số ICOR: ICOR ≈ (I/GDP) / g. Trong đó, I/GDP là tỷ lệ vốn đầu tư so với GDP và g là tốc độ tăng trưởng GDP, biểu diễn dưới dạng số thập phân.
Với giả định tỷ lệ đầu tư bằng 36–39% GDP và tăng trưởng đạt 9–10%, hệ số ICOR hàm ý dao động khoảng 3,6–4,3. Đây là khoảng tính toán minh họa từ các giả định, không phải kết quả ICOR thực tế được thống kê.
Nếu hiệu quả sử dụng vốn không được cải thiện, nhu cầu vốn đầu tư có thể tiếp tục tăng nhanh hơn khả năng tích lũy của nền kinh tế, dẫn đến áp lực lên lãi suất, cân đối vốn và nợ vay. Ngược lại, khi năng suất lao động, hiệu quả công nghệ và chất lượng phân bổ vốn được nâng cao, nền kinh tế có thể đạt mức tăng trưởng lớn hơn trên cùng một đơn vị vốn đầu tư.
Từ góc nhìn Saigon Ratings, chất lượng tăng trưởng phải được đặt ngang hàng với quy mô tăng trưởng, trong đó hiệu quả sử dụng vốn đầu tư và khả năng tạo dòng tiền bền vững là những chỉ tiêu cần được ưu tiên.
2. Nhu cầu vốn đầu tư các công trình, dự án trọng điểm quốc gia
Một trong những động lực quan trọng của tăng trưởng kinh tế giai đoạn 2026–2030 là đẩy mạnh đầu tư vào hệ thống kết cấu hạ tầng chiến lược. Các lĩnh vực có nhu cầu vốn lớn gồm đường cao tốc, đường sắt, cảng biển, cảng hàng không, hạ tầng đô thị, năng lượng, logistics, công nghệ thông tin và hạ tầng phục vụ chuyển đổi xanh.
Theo Nghị quyết của Quốc hội về kế hoạch đầu tư công trung hạn giai đoạn 2026–2030, tổng mức vốn đầu tư công được xác định là 8,22 triệu tỷ đồng, trong đó vốn ngân sách trung ương khoảng 3,8 triệu tỷ đồng và vốn ngân sách địa phương khoảng 4,42 triệu tỷ đồng.
Nguồn vốn đầu tư công giữ vai trò dẫn dắt, nhưng khó có thể đáp ứng toàn bộ nhu cầu đầu tư hạ tầng của nền kinh tế. Cần phát triển mạnh hơn các mô hình hợp tác công – tư (PPP), huy động nguồn vốn từ quỹ đầu tư hạ tầng, tổ chức tài chính phát triển và nhà đầu tư tổ chức dài hạn.
Đối với dự án có khả năng tạo dòng tiền thương mại, có thể xem xét các cấu trúc tài trợ dự án, phát hành trái phiếu doanh nghiệp hoặc trái phiếu dự án theo quy định pháp luật, kết hợp vốn chủ sở hữu và vốn vay dài hạn.
Tuy nhiên, khả năng huy động vốn cần được xác định trên cơ sở tính khả thi tài chính của từng dự án. Các dự án có thời gian hoàn vốn dài, doanh thu phụ thuộc vào cơ chế giá, sản lượng khai thác hoặc cam kết của Nhà nước thường đòi hỏi cơ chế phân bổ rủi ro rõ ràng giữa Nhà nước, nhà đầu tư và bên cho vay.
Theo đánh giá của Saigon Ratings, những rủi ro quan trọng cần xem xét gồm tiến độ xây dựng, tổng mức đầu tư, giải phóng mặt bằng, khả năng khai thác thương mại, biến động lãi suất, biến động tỷ giá và mức độ chắc chắn của dòng tiền dự án.
Đối với các dự án hạ tầng có vốn đầu tư lớn, chất lượng thẩm định tài chính và đánh giá tín nhiệm dự án cần trở thành cơ sở quan trọng trong quyết định tài trợ.
3. Ưu tiên phân bổ vốn vào các ngành tạo năng suất và giá trị gia tăng cao
Nhu cầu vốn đầu tư giai đoạn 2026–2030 cần được sàng lọc theo năng lực tạo giá trị kinh tế thay vì dựa chủ yếu vào quy mô dự án. Theo ý kiến PGS-TS. Nguyễn Hữu Huân được Tạp chí Nhà đầu tư dẫn ngày 29/7/2026, những lĩnh vực ưu tiên có thể gồm hạ tầng, logistics, năng lượng, công nghệ, dữ liệu, phát triển đô thị và chuyển đổi xanh.
Từ góc nhìn Saigon Ratings, đánh giá hiệu quả phân bổ vốn cần kết hợp năng suất vốn, giá trị gia tăng trong nước, sức lan tỏa chuỗi cung ứng, tỷ suất sinh lời điều chỉnh rủi ro và khả năng tạo dòng tiền trả nợ. Dự án có tác động xã hội cao nhưng dòng tiền thương mại chưa đủ mạnh cần cơ chế ngân sách, bảo lãnh hoặc chia sẻ rủi ro phù hợp; không nên mặc nhiên chuyển toàn bộ rủi ro sang người mua trái phiếu.
Trong lĩnh vực tài chính xanh và hạ tầng chuyển đổi, việc phát hành trái phiếu xanh hoặc tài trợ dự án chỉ thực sự bền vững khi có danh mục dự án đủ điều kiện đầu tư, tiêu chuẩn sử dụng vốn rõ ràng, kiểm chứng tác động và khả năng giám sát thực hiện cam kết.
4. Nhu cầu vốn dài hạn phục vụ phát triển sản xuất, kinh doanh của doanh nghiệp
Bên cạnh khu vực đầu tư công, khu vực doanh nghiệp được kỳ vọng tiếp tục đóng vai trò chủ lực trong huy động và sử dụng nguồn vốn đầu tư phát triển.
Theo Cục Thống kê, trong 9 tháng đầu năm 2026, Việt Nam có gần 149.700 doanh nghiệp đăng ký thành lập mới với tổng vốn đăng ký đạt khoảng 1.884 nghìn tỷ đồng, tăng 32,7% về vốn so với cùng kỳ năm trước. Sự gia tăng vốn đăng ký phản ánh xu hướng mở rộng hoạt động kinh doanh và kỳ vọng đầu tư, dù không thể đồng nhất với lượng vốn đầu tư đã thực hiện.
Trong giai đoạn phát triển mới, nhu cầu vốn dài hạn của doanh nghiệp tập trung vào mở rộng công suất, đổi mới máy móc thiết bị, chuyển đổi công nghệ, phát triển chuỗi cung ứng, nâng cao năng lực xuất khẩu và đáp ứng các tiêu chuẩn môi trường, xã hội và quản trị.
Các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực công nghiệp, năng lượng, bất động sản công nghiệp, hạ tầng kỹ thuật và logistics thường có thời gian đầu tư kéo dài, cần nguồn vốn có kỳ hạn phù hợp với chu kỳ khai thác tài sản.
Tuy nhiên, khả năng tiếp cận vốn giữa các nhóm doanh nghiệp hiện còn khác biệt đáng kể. Các doanh nghiệp lớn, có thương hiệu mạnh, báo cáo tài chính được kiểm toán đầy đủ và năng lực quản trị tốt thường thuận lợi hơn trong tiếp cận ngân hàng, quỹ đầu tư và thị trường vốn.
Ngược lại, không ít doanh nghiệp quy mô vừa và nhỏ còn hạn chế về vốn chủ sở hữu, khả năng tạo dòng tiền ổn định, năng lực quản trị tài chính và chất lượng công bố thông tin.
Theo Saigon Ratings, khoảng cách trong khả năng huy động vốn không chỉ phản ánh khác biệt về quy mô doanh nghiệp, mà còn phản ánh sự khác biệt về chất lượng tín nhiệm và khả năng chứng minh năng lực thực hiện nghĩa vụ tài chính. Cải thiện năng lực huy động vốn dài hạn phải bắt đầu từ cải thiện quản trị tài chính, trước khi mở rộng sang quản trị tín nhiệm và tiếp cận thị trường vốn chuyên nghiệp.
